恩卓中盈【市场聚焦】地缘下半场之化工分化（三）聚酯的春风十里

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　　来源：中粮期货研究中心

　　一

　　通航预期下利润流向产业链下游

　　产业链各环节利润分配由各环节供需格局与库存水平决定。美伊冲突开战阶段原油供给收紧、油价上行，聚酯产业链利润向上游原料端集中，下游各类聚酯产品被动跟涨，利润被原油价格大幅侵蚀，越靠近下游涨幅越小。后续停战阶段霍尔木兹海峡通航恢复带动原油供给修复、油价回落，聚酯产业链利润流向随之反转，利润自上游逐步向下游回流，原油下行带动聚酯下游利润修复。因此在海峡通航预期下，聚酯产业链品种跌幅小幅原油，越靠近下游跌幅越小。聚酯产业链产品价格好于原料。

数据来源：iFind，中粮期货研究院整理

　　各品种强弱方面：瓶片呈现近强远弱格局，短纤与之相反，远端供需预期边际改善。二三季度为瓶片传统需求旺季，气温升高带动瓶装水消费增长，瓶片需求改善。瓶片行业上游集中度高，前期高利润并未带动供给增长，供给约束有效，瓶片库存同比中性偏低，现实端供需尚可。远期随气温回落、瓶装水消费走弱，供需预期边际转弱。

　　短纤夏季需求淡季，而上游减产，并未有效消化社会库存，现实端短纤库存同比偏高。远期随着欧美圣诞需求季节性增长、国内秋冬纺织服装需求启动，供需预期边际改善。

　　综上，远端短纤供需预期强于瓶片。

　　聚酯原料方面，PX、PTA供需预期强于乙二醇。

　　新投产维度PX、PTA无投产，而乙二醇后续供给增速仍有5%。

　　进口方面PX和乙二醇均会受霍尔木兹海峡通航、进口货源恢复带来的供给压制，但PX-PTA上游产能集中度高，供给约束较为有效，随聚酯利润修复带动开工率增长，PX-PTA预期去库。而乙二醇虽然当前港口库存处于同比低位，后续随进口与国内供给修复，预期重新进入累库周期。

　　综上，PX-PTA供需预期优于乙二醇。

　　二

　　存量供需维度芳烃强于烯烃

　　油化角度观察，化工品供需预期强于成品油。成品油端需求预期收缩：汽油面临电动汽车持续替代，消费下行。柴油一方面受LNG重卡替代，另一方面柴油主要应用于物流运输、矿山工程机械，需求增速与经济增速高度挂钩，当前全球经济放缓直接拖累柴油需求增长，国内汽柴油整体需求预期中性偏弱，化工品供需优于成品油。

数据来源：钢联，中粮期货研究院整理

　　下游芳烃供需现实及预期均强于烯烃：1、新投产维度烯烃投产增速高于芳烃。炼化一体化项目及PDH持续投放，乙烯、丙烯等烯烃单体投产增速高于甲苯、PX、纯苯等芳烃品种。2、现实端美伊地缘纷争开始时，亚洲炼厂纷纷降裂解保障成品油供给，供给收缩叠加“减化增油”导致乙烯价格涨幅高于其他品种，所以供给修复矛盾得以疏解后，原油利多反噬，乙烯价格跌幅同样大于其他品种。丙烯方面原料LPG受巴拿马运力、海运费高位及进口修复相对缓慢等利多因素影响，价格相对偏强，待以上矛盾疏解后同样面临价格压力。芳烃类品种存量产能低于烯烃，产业链下游分布较烯烃更倾向于外需导向，下游涉及行业较烯烃更为集中，且较高进口依存度导致冲突中社会库存有效去化，现实端整体较烯烃占优。